5月关税冲击阶段性缓和，市场窄幅震荡上扬。随着5月央行降准降息等国内宽松货币政策落地，中美关税阶段性达成协议等因素，市场悲观预期有所缓和，主要指数均有所收高，但上行空间依旧受到压制，市场5月总体呈窄幅震荡微涨走势，全月创业板指数、中证 500、上证指数、沪深 300、恒生指数单月涨跌幅分别为：2.32%、0.70%、2.09%、1.85%、5.29%。板块方面，环保、生物医药、国防军工、银行、纺织服装涨幅居前；科技和房地产方向表现疲软，电子、社会服务、计算机、房地产、钢铁跌幅居前。

    展望6月市场，我们认为，关税预期变化再起，中美博弈进一步加剧，市场上行压力较大，市场总体震荡格局难改，关注贸易战进一步变化及国内政策对冲情况变化。

    一方面，虽然5月中美关税达成阶段性协议，叠加美国国际贸易法院的裁定，使得市场对前期关税过度悲观预期有所修正，情绪也有所缓和，但随着美国联邦巡回上诉法院中止国际贸易法院的裁决，中美博弈从贸易领域进一步向其他领域扩散，包括AI芯片出口管制指南、停止对华芯片设计软件(EDA)销售、宣布撤销中国留学生签证等，表明继关税战后，中美博弈加剧趋势未改，市场上行动力受到压制。

    另一方面，受益于关税阶段性缓和和抢出口影响，5月经济及预期虽4月有所回暖，表明中国经济具有一定的韧性，但总体仍较疲弱，5月PMI数据反弹但总体仍处于50下方，随着关税预期的反复，叠加前期刺激政策边际作用的递减，经济增长仍有较大压力。

    尽管市场上行受到压制，但考虑到本轮中美博弈中国准备相对充分，政策也一直在强调“加强超常规逆周期调节”，及“持续稳定和活跃资本市场”，市场下行空间有限，政策有望托底市场。此外，考虑到6月美债到期高峰，关税阴霾带来全球经济悲观预期，及美元走弱及进一步下行等因素，“东升西落”的逻辑或进一步强化，以港股为代表等人民币资产有望受益，尤其是有全球竞争力的中国优势核心资产。